行为金融¶
行为金融的思想源头：Adam Smith 的另一面¶
金融学需要跨过院系边界¶
我从二十世纪八十年代末开始深入参与行为金融研究，把心理学和金融结合起来。我深信它确实重要。这是一门通论性质的金融课，我不想把任何一个方面夸大；可行为金融听起来又与几乎所有市场问题直接相关。也许我多少受妻子是一位心理学家的影响，但原因不只是这个。
学术界有一个问题：院系分隔得太开。不同领域的教授不去参加彼此的研讨会，对其他学科的了解也没有达到应有的程度。市场中的人并不会按照大学院系分类行动，因此金融学不能假定心理学和社会学与自己无关。
两场并不互相取消的革命¶
本课程已经讲过第一场革命：有效市场、资本资产定价模型和数理金融带来的革命。那是一场重要革命，我并不是说它错了。生活中的一切都只是部分真理，没有一个简单模型可以解释全部事情。
随后出现了行为金融，或更广义的行为经济学革命。边界很模糊，大致可以说它在 1990 年前后获得名称并形成浪潮，但思想本身可以追溯很远，甚至回到经济学之父 Adam Smith。
《国富论》中的价格与看不见的手¶
人们熟悉 Adam Smith 1776 年的《The Wealth of Nations》。这本书描述自由市场经济，通常被理解为自由主义或自由市场论述。Smith 主张让价格自由变化，因为价格会配置稀缺资源；他也因“看不见的手”这个说法而闻名。
谁保证明年冬天有足够的煤炭从地下开采出来供人取暖？1776 年没有一个“煤炭生产部”统一作出决定，今天通常也没有。利润动机和价格会引导生产。如果煤价升高，煤矿增加产量会更有利可图；供给因此扩大，价格在冬天到来前调整到让市场有足够煤炭的水平。这就是《国富论》中广为人知的 Smith。
《道德情操论》中的赞美与“值得赞美”¶
Adam Smith 还有另一面。他在 1759 年的《The Theory of Moral Sentiments》中以公共知识分子的身份观察人的心理，并不是现代意义上的学术心理学家。他注意到，人非常喜欢受到赞美。这似乎很明显：告诉一个小孩做得好，孩子马上会回应；这种需要会持续一生。
但 Smith 接着问：如果别人错误地赞美你做了一件其实不是你做的事，你会开心吗？假设这项错误永远不会被揭穿，于是履历上留下了一项伟大成就，你知道那不是自己的功劳。这样的赞美还能带来真正满足吗？大概不能。人想因自己真正完成的事情受到赞美。
Smith 认为，随着人变得成熟并更认真地思考生活，对 praise 的渴望会逐渐转化为对 praiseworthiness 的渴望：即使没有人知道，也希望自己确实值得赞美。
他举数学家为例。数学家通常不出名，因为公众看不懂他们在做什么；相比之下，即使在 1759 年，演员和歌手也远比数学家有名。为什么数学家不会因为“没人知道我是谁”而绝望？因为他们拥有一个小型数学家共同体，同行读过并尊重他们的工作。他们知道自己的工作值得赞美，即使在公众中完全无名。
我认为这是真正的洞见，至少对成熟成年人如此。人会发展出一种对自身是否值得尊敬的判断。这与经济学中“人只想最大化消费”的通常假设非常不同。Adam Smith 并没有把人简化为单一的金钱欲望；市场理论与道德心理在他的思想中本来就同时存在。
理解补充｜行为金融不是对传统金融的简单否定
数理模型先给出一个清晰基准：如果人能稳定计算概率、只按整体财富作选择，市场会怎样。行为金融再比较真实决策与这个基准的差异。没有基准，很难准确说出偏差在哪里；忽略偏差，模型又难以成为能在现实条件下工作的制度。
前景理论：人怎样看待得失与概率¶
从期望效用转向价值函数和决策权重¶
现在进入现代行为经济学，讨论 前景理论（prospect theory）。心理学家 Daniel Kahneman 和 Amos Tversky 于 1979 年在《Econometrica》发表重要论文并创造这个名称。至少截至课程提到的某个时点，它是这份顶级数理经济学期刊有史以来引用次数最多的论文。
他们批评的是经济学核心理论之一：期望效用理论（expected utility theory），并提出了建设性的替代方案。传统经济学假定每个人有一个由所消费事物决定的效用函数，用来表示幸福程度；无差异曲线就是效用函数的等高线。在没有不确定性的世界，人按市场价格选择消费组合，使效用最大。存在不确定性时，则用不同事件的概率计算期望效用，并使它最大。
Kahneman 和 Tversky 改变了两件事。第一，用**价值函数（value function）替代传统效用函数；第二，用一个概率加权函数把客观概率转换成主观的**决策权重（decision weight）。
价值函数围绕不断移动的参照点¶
他们 1979 年论文中的示意图受实验启发，但本身是一张手绘的理论曲线。横轴不是总财富，而是相对于当前状态的金钱收益或损失；纵轴是替代效用概念的“价值”。
传统效用函数通常处处体现边际效用递减，整体向下凹。前景理论价值函数在收益区间也向下凹，但在原点形成明显折点，在损失区间反而向上凹，而且损失一侧更陡。
原点代表今天的**参照点（reference point）**。它带有任意性，只是一个人此刻怎样看待自己。决策价值取决于未来结果相对于这个参照点是收益还是损失，而不是只取决于最终总财富。
参照点还会随时间移动。今天多赚了一笔钱，下一次选择时便把更高财富当作新的正常状态；损失一笔钱，参照点也可能下调。传统效用函数只看“最终拥有多少”，不会为今天的位置设置这样一个移动折点。
为什么人拒绝一次正期望值的小赌局¶
折点意味着，人往往拒绝规模不大的有利赌局。一个著名故事发生在大约半个世纪前 MIT 的午餐桌上。著名教授 Paul Samuelson 对同事 E. Cary Brown 当场提议：“我们抛一次公平硬币。如果正面朝上，我付你 200 美元；如果反面朝上，你付我 100 美元。”
这项赌局的期望金钱收益是：
Samuelson 认为对方会立即接受，可 Brown 拒绝了。200 美元在当时比今天更值钱，一次损失 100 美元会让他明显不舒服。
Samuelson 接着问，如果把完全相同的赌局独立重复 100 次，是否愿意接受？Brown 回答，按大数定律，自己几乎肯定会赚到大约 5,000 美元，因此愿意。Samuelson 回到办公室，写出一份数学证明，认为 Brown 的选择不理性：如果愿意接受 100 次，为何不接受构成它的其中一次？
Brown 的反应正符合价值函数在参照点的折角。一次得到 200 美元的快乐，看起来不足以抵消一次损失 100 美元的痛苦；重复很多次后，结果则几乎肯定会把人推向收益区间。我们过度关注一个个小赌局，为一次小损失恐慌，而没有把它放进一生中许多独立机会的整体组合。
理解补充｜为何不能把“正期望值”当成无条件接受规则
课堂例子假定赌局规模相对于个人财富很小、可以反复遇到、没有交易成本，也不会引发破产或其他非金钱后果。在这些条件下，拒绝每一次正期望值小赌会错过长期收益。若单次损失会危及基本生活，仅凭期望值就不能决定是否接受。
损失区间为什么会诱发冒险¶
价值函数在损失一侧向上凹，对应人在损失区间偏好风险。一个人在赌场已经亏了很多钱，可能开始考虑进行一次更大的赌博，希望把钱赢回来，使当天结束时从“亏损”回到“不亏”。人在收益区间通常更谨慎，进入损失区间却愿意承担大风险逃离损失。继续赌博常使情况更糟，但人确实会这样做。
实际概率怎样变成心理权重¶
前景理论的第二部分是加权函数。横轴是从 0 到 1 的实际概率，纵轴是参与决策的心理权重。如果人完全按客观概率计算，曲线应是 45 度直线；实验中，人并不是这样行动。
人在处理极低和极高概率时尤其不稳定。一个事件发生概率只有 1%，有人会把它取整为 0，决定完全不去想；另一些人在情境触发恐惧或希望时，又会过度放大这个小概率。非常高的概率则可能被直接看成 1。曲线中段斜率小于 1，表示人不能充分区分相近概率，心理上会把它们模糊在一起。把这种现象夸张地画出来，决策权重仿佛只有 0、0.5 和 1 三档，而不是精细连续的概率。
登机口的一美元保险¶
过去，人们登机时会在自动售货机里看到只保障这一趟航班的死亡保险，价格大约 1 美元。机器恰好摆在登机口，人即将进入飞机时容易紧张：“我听过那么多坠机，这会不会是我生命中的最后一天？我想为家人做点什么。”
课堂以一趟航班失事概率约为千万分之一说明：若保险只收 1 美元并纯按精算公平定价，保障额应接近 1,000 万美元；现实给付远低于此，仍有人购买，因为他们在当下放大了坠机概率。多数人则不买，相当于把它取整为零。同一个极小概率，可以被忽略，也可以因注意和情绪被夸大；理论在这里存在一定弹性。
前景理论是一组以实验为基础、关于人会犯什么错误的知识。人可能为正负 2 美元的小变化过度担忧，却忽略真正影响生活的大风险；也可能在已经损失后继续赌博。学习这些规律的意义，是帮助自己识别并减少同类错误。
理论家与工程师的任务不同¶
有人问，是人的偏差先出现并反映在市场中，还是市场结构本来就让普通投资者困惑？过去半个世纪，金融学先后发生两次革命：二十世纪五十年代左右开始的有效市场和数理金融革命，以及后来把心理学带入金融的行为金融革命。两种世界观在某些地方并不兼容，却都提供洞见。
科学模型总要忽略某些细节。物理学家可以追求漂亮模型，工程师却必须问设备在严寒中还能不能工作，会不会卡住，现实里还有哪些摩擦。金融工程也是如此。这里的“金融工程”不是贬义的操纵，而是设计创新制度。金融理论家喜欢建立美丽模型；金融工程师需要的是一台在各种条件下、面对真实的人仍然能工作的漂亮装置。世界很复杂，金融机器也会发生意外并卡住，不能只依靠一个模型。
粉笔课：参照点为何让损失显得更重¶
用同一赌局重新画出折点¶
助教请教授从较高层次再次概括前景理论，以及它与传统方法有什么不同。Shiller 回答，Kahneman 和 Tversky 是心理学家而不是经济学家。他们用一系列关于不确定性选择的实验，挑战经济学中把人描述为始终理性、能够合理计算的关键假设。人当然有一部分计算能力，可真实行为常显得有些奇怪。
传统经济学说，人会最大化效用；不确定性存在时，就最大化期望效用。在这种理论中，人知道自己要什么，也会始终一致地追求它。前景理论则从实验出发说，人并不总这样做。
教授再次向助教提出赌局：公平硬币出现正面，教授支付 200 美元；反面，助教支付 100 美元。助教承认自己有些犹豫。期望收益明明是 50 美元，他又是学习金融的研究生，知道理论上的“正确答案”，所以没有直接拒绝。按照期望效用理论，只要 100 美元相对于财富不构成异常巨大的冲击，就应接受这项正期望值赌局；接受许多次以后，结果平均会是收益。
教授在白板上画出前景理论的价值函数。横轴是收益与损失，纵轴是价值或幸福，当前状态是参照点。收益 200 美元带来的价值增加看起来较小，损失 100 美元造成的价值下降却很大，因此人会拒绝。
参照点处总有一个折角，而且折角会跟随你。工作中多赚 1 万美元以后，参照点移动到新的财富状态；从那一刻起，你仍然会担心相对于新位置的小损失。前景理论把这种对损失的不对称敏感称为 损失厌恶（loss aversion）。人在每次亏钱时都会责怪自己、感到难受，很难只想着“反复很多次，平均会没问题”。
这段粉笔讲解重复了主课中的赌局，但它把关键视觉直觉说得更直接：不是简单地说“人不喜欢风险”，而是同一个参照点附近，损失曲线比收益曲线陡。助教最后确认，真正关键的是这条陡峭曲线，以及始终跟着人的折点。
理解补充｜损失厌恶与风险厌恶不完全相同
风险厌恶通常由最终财富效用函数的凹性表示；损失厌恶则比较参照点两侧等额收益与损失的心理冲击。一个人可以在收益区间规避风险，同时在损失区间为了“回本”而偏好风险，这正是前景理论曲线同时弯曲和折断的含义。
过度自信、认知失调与处置效应¶
多数人都认为自己高于平均¶
接下来是 过度自信（overconfidence）。只要做问卷就会发现，多数人认为自己的能力高于平均：觉得自己开车比一般人好，认真尝试就会比一般投资者更出色，也相信自己理解一些并未被广泛理解的事情。所有人当然不可能同时高于平均，但我们很容易把普通能力解释成特殊优势。
心理学文献还使用 **一厢情愿偏差（wishful thinking bias）**这个说法：人会高估自己认同、也希望看到的结果发生的概率。问一支球队的支持者本队获胜概率，答案通常高于中立者；政治候选人也一样。
这种偏差有助于解释金融市场惊人的交易量。每天有如此多股份换手，令人困惑：人们为什么需要如此频繁地改变持仓？其中一个原因，就是买卖双方都更相信自己希望成立的判断。
过度自信还会扩展到朋友和领导。历史上的中央银行家经常被人当作天才——至少在他们出错以前如此。你也容易相信自己的朋友比平均更聪明。凡是自己认同的人，都会得到额外信任。
“明星 CEO”可能只是一次好运¶
Harvard Business School 的 Rakesh Khurana 写过一本研究公司怎样挑选 CEO 的书。企业有时不提拔在内部工作了三十年、真正了解业务的人，而是从另一家刚刚成功的企业请来 CEO，希望他也能改造本公司。
这种选择忽略了一个可能：对方此前的成功主要来自运气。新 CEO 得到 5,000 万美元报酬，被所有人当成天才，就觉得自己必须进行一场戏剧性的变革；结果他并不了解这家公司，反而把它彻底毁掉。Nassim Taleb 在《Fooled by Randomness》中也描述，人们会怎样过度受自己或他人随机成功的影响。
Irving Fisher 从未放弃自己的判断¶
Irving Fisher 曾是 Yale 教授。1929 年时，他正在写一本论述股市将如何继续使我们越来越富有的书，股灾却在写作过程中发生，他只好把书名改成《The Stock Market Crash and After》。
Fisher 仍认为 1929 年崩盘是极好的买入机会，坚持自己从一开始就正确，股市会继续上涨，或者至少停留在他所说的“永久高位平台”。他借钱留在市场中，甚至向亲属借款，最终失去全部财产和住宅。他原先位于 Yale 附近 Prospect Street 的房屋后来也被拆除。Yale 不得不为他提供住处。
即使如此，他也没有放弃，仍不断说股市会继续上涨。Fisher 是一位伟大的思想家和演说者，却不是一位伟大的股市预测者。这就是过度自信可以怎样与一个人的身份和声誉结合起来。
买车以后，人只愿意看证明自己正确的广告¶
社会心理学所说的 认知失调（cognitive dissonance），是发现自己的信念可能错误时出现的心理冲突。一个著名实验从汽车经销商取得刚买新车的人名单，并知道每个人买了哪个品牌，但研究者不告诉被试自己是怎样找到他们的。
研究者先问受访者平常读哪些杂志，再拿出这些杂志的新一期，请他们逐页指出自己读过哪些广告、哪些看得最认真。刚买车的人会反复阅读自己所购品牌的广告，并再次祝贺自己买了一辆好车。至于买车时曾考虑、最后没有选择的其他品牌，他们倾向于跳过广告。
这不是在理性地搜集信息。车已经买完，照理没有必要再读任何汽车广告；即使要读，也没有理由专门忽略其他选择。人在作出决定后，会把决定变成自我身份的一部分：“这是我的选择，所以我想继续听为什么自己是对的，不想听自己可能错了。”它不一定涉及在别人面前难堪，完全可能是内心为了避免不舒服而进行的信息筛选。
从认知失调到处置效应¶
**处置效应（disposition effect）**可能部分来自同一机制。买入一只股票后价格下跌，你开始感觉自己也许错了，于是干脆回避：“我不想再想那只股票。”你不卖掉它，因为卖出会把错误变成已经实现的损失。若价格终于回到买入价，又可能立刻卖掉，以便结束这段不舒服的经历。
Yale 的 William Goetzmann 和 Nadav Peles 研究共同基金的零售投资者，发现与认知失调和处置效应一致的证据。受访者甚至不记得那些下跌基金的表现。人的思想会抹去自己犯错时的不愉快记忆，最后连错误发生过都不再知道。
市场激励会利用人的心理弱点¶
我们的经济会强烈激励企业利用这些心理特征，这正是利润动机的一部分。有人问，存在这些偏差时，我们是否仍是理性的。我的回答是：我们并不完全理性，我自己也不理性。我们没有一种始终一致、合乎逻辑的决策方法，人人都会犯小错误。
人也会学习。听说别人怎样被某种手法利用后，我们会避开一部分骗局；法律也会阻止一些利用。政府监管彩票，个人不能随意开办收费彩票，通常只有州政府等获准机构可以经营。商业活动可以举办赠奖比赛，但往往不能向参与者收费，只能把它当作宣传。法律制度会在一定程度上保护我们免受自身心理弱点的伤害。
理解补充｜处置效应改变的是卖出标准
买入价格已经是沉没成本。理性地决定继续持有还是卖出，应比较从今天起的预期收益、风险和替代机会；处置效应却把“是否回到买入价”当作关键。于是投资者可能过早卖出已有盈利的资产，同时长期保留基本面已经恶化的亏损资产。
心理账户、注意、锚定与代表性¶
心理账户把一个投资组合拆成几本账¶
行为偏差的第四类是 心理分隔或心理账户（mental compartments / mental accounting）。Hersh Shefrin、Richard Thaler 等行为金融研究者指出，人并不像资本资产定价模型假定的那样，总是查看整个投资组合的期望收益与方差。
人往往在心里拥有两个甚至更多组合。一个是绝不能冒险的“安全部分”，另一个是可以用来享受刺激的“风险部分”。有人甚至与配偶约定：“我可以用家庭投资组合的 20% 玩投资。”到了鸡尾酒会，他只会炫耀有趣的那 20% 表现多好，不会谈整个组合，因为整体结果太无聊。
期权销售人员也会利用这种思维。他们劝你为一只股票购买看跌期权，广告只描述这只股票的风险，却不提该期权对整个投资组合的影响可能小到几乎没有。CAPM 要求人看整体，营销却可以把注意力锁在一个心理账户里。
注意力既稀缺，也具有社会性¶
第五类是 注意异常（attention anomalies）。心理学早已知道，人无法注意一切，必须选择是每天观察股市，还是把时间用在其他事情上。问题是，很多人每天都看；市场波动越大，他们看得越多，即使一天的涨跌对长期决策通常并不重要。
注意还有社会基础。我们倾向于看别人正在看的东西。这种反应在早期人类社会也许很有用：身边一个人突然盯着远处，其他人会立刻顺着看，因为那里可能出现危险。可在金融市场中，大家同时关注一只股票，会提高它被推到过高价格的可能；另一只无人谈论的股票则可能因被遗忘而定价过低。
金融理论常使用 **无套利（no-arbitrage）**假设，也就是人行道上不会长期躺着一张 10 美元钞票。你也许一生偶尔捡到一次，但不会经常发生，因为前面的人已经捡走了。人确实有独立于他人的观察能力，确定性的免费机会很快会消失。
然而，模糊的投资判断不像一张清楚的钞票。它需要估值、承担风险并等待结果，因此更容易受集体注意支配。市场可以几乎没有无风险套利，同时仍存在由注意不均造成的相对错价。
理解补充｜为什么错价不一定变成免费午餐
一项被忽略的资产可能继续被忽略，一项热门资产也可能在很长时间里继续上涨。投资者即使方向正确，也要承担估值模型错误、融资中断和市场在持有期内进一步偏离的风险。因此，“可能有错价”和“可以无风险获利”不能画等号。
一只随机转盘也会改变数值判断¶
第六类是 锚定（anchoring）：面对模糊问题时，人会让判断受到某个先出现数字的影响。Kahneman 和 Tversky 做过一个著名转盘实验。转盘上标有 1 到 100 的数字，研究者先转动它，让指针随机停在某处，再问一个答案位于 1 到 100 之间的问题，例如：“非洲国家中有百分之多少是联合国成员？”
多数人从没认真想过这个问题。虽然研究者叫他们忽略随机转盘，回答仍倾向于接近刚刚出现的数字。研究者在实验结束后指出这种关联时，被试常说：“我没有注意它，它不可能影响我。”影响却在无意识中发生了。
股票价格也会锚定于过去数值。没人真正知道一家企业值多少，但昨天的价格就在那里，今天的意见自然受它影响。公司也知道价格会成为锚，所以股价涨到每股 60 美元时，可能进行一拆二，使它重新变成每股 30 美元，只因为 30 看起来是一个稳妥、熟悉的价格。
我与 Yale 学生 Allan Weiss 于 1991 年成立 Case Shiller Weiss, Inc.。二十世纪九十年代末，我们为公司融资时，一家投资银行说也许能找到资金，但问能否把公司名从 CSW Inc. 改成 CSW.com。那正是 dot-com 泡沫时期。我们确实有网站，也通过网络销售，技术上可以使用“.com”；公司开会讨论后还是拒绝了，因为那是虚假的包装，只是在把自己锚定到炙手可热的互联网公司。当时人们几乎愿意为任何 dot-com 公司支付任何价格，最后形成严重泡沫。
人选择“最像的答案”，而不是最可能的答案¶
第七类是 代表性启发（representativeness heuristic）。人会根据对象与熟悉类型的相似程度作判断。Kahneman 和 Tversky 的一项实验先描述某人的性格，再要求猜职业。例如，一位女性被描述为敏感而有艺术气质，选项是银行出纳员或雕塑家。受访者更常选择雕塑家，因为描述更像艺术家。
他们指出，这样回答忽略了基础比率：银行出纳员人数远多于女性雕塑家。一个人看起来更符合罕见职业的刻板印象，不代表她从统计上更可能从事那个职业。
市场中的历史类比也一样。1929 年股灾至今仍被广泛记住。看到某些相似迹象后，人会立刻问：“1929 年又来了吗？”如果故事轮廓相似，就会夸大真正重演 1929 年的概率，而没有计算其他可能状态的基础概率。
人很难提前想象自己收到信息后的感受¶
第八类是 析取效应（disjunction effect），即人在得到未来信息以前，难以提前作出决策。Eldar Shafir 和 Amos Tversky 对 Samuelson 午餐赌局做了变式实验：要求受试者在不知道第一次抛硬币结果时，就决定是否接受第二次相同赌局。许多人不愿提前决定，一定要先看第一次是赢是输。
问题在于，他们不能准确预见自己以后会有什么情绪，也不能在今天把决策树完整走一遍。若赢了第一次，可能觉得可以用赢来的钱再赌；若输了第一次，可能想靠第二次赢回来。两种状态下都可能接受，可在结果未知时反而拒绝预先承诺。
教育、信息呈现和行业自律¶
有人问，面对这些偏差，应试着消除，还是在规划个人金融未来时直接适应它们？金融教育当然重要。研究普遍发现，大众对金融基础知识的掌握极低。许多人不懂复利，有些甚至不懂简单利息：告诉他们利率是 2%，且不计算复利，问五年后累计多少利息，也可能仍回答 2%。这不是为了贬低任何人，而是说明教育确有必要。
我们还需要统一、清楚而不带剥削性的投资信息呈现标准。金融产品广告怎样表述，很早就受到规则约束，执行仍然困难。年轻专业人士可以成为监管者；而且责任不只属于政府，行业内部也可以自律，例如商业促进局、商会或专业组织为成员设定更高标准。
神奇思维与可信的金融建议¶
随机奖励怎样制造迷信行为¶
第九类是 神奇思维（magical thinking）。B. F. Skinner 于 1948 年用这个概念描述实验中的鸽子。研究者把饥饿的鸽子放在笼中，机械喂食器每隔 15 秒自动掉下一粒食物。鸽子吃不饱，只能焦躁地等待下一粒。
Skinner 发现，它们会开始做一些奇怪动作，例如转圈或跺脚。仔细观察以后，他发现鸽子在重复上一次食物落下前偶然做过的动作。某次它随机跺脚，食物恰好出现，于是仿佛认为跺脚导致了食物。再次尝试时，因为间隔只有 15 秒，很快又有食物掉下来，它便进一步相信二者相关。
实验装置明明按固定时间工作，动作没有任何因果作用；反复发生的偶然相邻却让行为主体形成了迷信。金融市场中，某项操作以后恰好赚钱，也可能让人把随机成功误认为自己发现了规律。
Newcomb 悖论中的准神奇思维¶
还有所谓 准神奇思维（quasi-magical thinking），可以用 Newcomb 悖论说明。一个简单类比是投票。大型选举有数百万人参与，你的一票恰好打破平局、决定结果的概率极小。既然如此，人为什么还投票？
人常回答：“我是好公民。如果每个人都这样想，制度就无法运行。”这是一种值得尊敬的规范；但从纯粹因果计算看，你今天是否投票并不会改变其他所有人的决定。这种想法仿佛把“我选择怎样做”与“和我相似的人会怎样做”联系起来。
Shafir 和 Tversky 还在实验室中测试类似问题。受试者面对电脑屏幕上的两个盒子：A 中固定放有 1,000 美元；电脑根据对受试者行为的预测，决定是否在 B 中放入 100 万美元。如果电脑预测受试者只选 B，B 中就放入 100 万；如果预测会同时拿 A 和 B，B 中就不放这笔巨款。关键是，电脑已经完成预测并放好钱以后，受试者才选择。
从当前时点看，无论 B 中有没有钱，同时选择 A 和 B 都比只选 B 多 1,000 美元；你现在的选择不可能改变电脑过去已经作出的决定。可很多人仍只选 B，仿佛自己现在表现得符合“只选 B 的人”，就能让电脑在此前把 100 万美元放进去。这就是一种准神奇因果。
Harvard 心理学教授 Ellen Langer 还发现，硬币尚未抛出时，人愿意押下的钱多于硬币已经抛出但被盖住、结果还没看见时。两个情形的不确定性对下注者相同，可人似乎觉得自己能用某种力量影响尚未发生的投掷。
理解补充｜规律、相关与因果需要分开
偶然连续几次成功会产生一个看似稳定的模式。检验交易规律时，至少要问：规则是否在观察结果以前就写好，是否在新样本中仍成立，是否扣除了风险与成本，以及个人操作是否真的能影响结果。否则，很容易把随机奖励训练成自信策略。
金融建议可以借鉴医患关系¶
有人问，普通市场参与者是应在某个时点停止自行决策，转而依靠专业人士，还是每个人都必须达到完全控制自己金融未来的知识水平？
医学类比也许合适。人们通过互联网和出版物学习疾病知识，比过去更会识别危险症状，也会带着问题与医生讨论；但通常不应完全自行治疗，而应去看医生。金融也应如此。
现实中，人对财务建议的尊重不如医疗建议，这在一定程度上有道理。我的印象是，医生在医学院立下忠于患者的职业誓言，这会影响思维，让他们更有“帮助患者”的理想。当然，医生也会考虑收入，并非人人完美。金融顾问仍有机会加强对客户的承诺。
我曾主张，如果金融顾问签署忠于客户的声明，并承诺不把客户引向能让自己获利更多的产品，政府可以对客户支付的顾问费给予税收优惠。我认为这会逐渐增强顾问对客户的忠诚，也提高社会对这一职业的信任。
我希望未来人们会像询问好医生一样，问邻居是否认识一位好金融顾问，并与顾问保持真正的关系。夫妻深夜因家庭财务争论时，可以说：“我们给顾问打电话吧。”现在很少有人这样做，收入普通或中等的家庭尤其如此。我们应走向一个更容易获得财务建议、而且建议真正聚焦客户需要的世界。
文化、故事传播与金融职业伦理¶
市场中的共同记忆与社会传染¶
文化是一个社会的价值和规范，社会认知则是人们共同思考的方式。社会学先驱 Emile Durkheim 在 1897 年就讨论过这类问题，并使用了“集体记忆（collective memory）”的概念。我们记得相同事件，谈论相同事实和统计数字，因此也容易作出相似决定。
信念还会发生 社会传染（social contagion）。人会采用其他人的看法，而描述疾病流行的数学理论也可以用来思考投机行为：一种说法从一个人传播给另一个人，接触越频繁、故事越容易复述，采用者可能越多。
我为这一讲指定了自己的书《Irrational Exuberance》中的部分页码。书中讨论市场的“道德锚”，它们经常以故事形式出现。心理学还有一个分支叫 叙事心理学（narrative psychology），提醒我们，人脑从关于人物的故事中获得动机。Yale 的 Robert Abelson 也参与了相关研究。
每个人都有身份认同，也都有一个关于自己人生的故事。某个市场事件一旦可以与这个故事连接，增强一个人的自我感，就更容易被相信、传播并转化为行动。价格变化不只传播数字，也传播“像我这样的人怎样成功”“这个国家正在进入新时代”一类可供认同的叙事。
理解补充｜叙事怎样进入价格
故事先争夺注意力，再帮助人把复杂信息压缩成容易转述的因果链。相似叙事在社交网络中扩散后，会影响谁愿意买入、借款或创业，最终改变需求和价格。价格上涨又会成为故事“得到验证”的新证据，形成反馈循环。
反社会型人格不是金融从业者的同义词¶
我最后一类心理主题是 反社会型人格障碍（antisocial personality disorder）。这是精神医学承认的一种障碍，过去也曾使用 sociopath 或 psychopath 等说法。American Psychiatric Association 发布的《Diagnostic and Statistical Manual》第五版列出了一组描述，包括自尊来自个人获益、以自我为中心、缺乏亲社会的内在标准、缺少同理心和建立亲密关系的能力，以及操纵、欺骗、冷酷、敌意和冒险等特征。
这听起来像一连串严厉侮辱，但 DSM 试图描述的是：确有一些人会持续同时表现出这组特征，某些普通人视为自然的情感在他们身上可能不同。课程还指出，与 DSM-IV 较接近全有或全无的分类相比，DSM-5 更承认特征存在程度差异。我们每个人在某些时候也可能做出反社会行为，并不是只有两个绝对类别。
课堂把它与 **边缘型人格障碍（borderline personality disorder）**作了区分，并按当时所引资料提到，反社会型人格障碍估计见于约 3% 的男性和 1% 的女性，而边缘型人格障碍的性别比例相反。后者的描述包括关系不稳定、在过度理想化与贬低之间摇摆、持续数小时至数日的低落情绪、强烈而不恰当的愤怒，以及竭力避免真实或想象中的被抛弃。这些比例、术语和诊断框架只按课程授课时点保留，不应用来给具体个人贴标签。
电影《The Big Short》让人觉得，一些金融从业者可能具有反社会型人格障碍。这是真的吗？我的回答大体是否定的：“那些家伙会进监狱。”金融业和其他职业一样，通常能逐渐识别严重问题，一个人很难长期隐藏全部行为模式。
另一方面，这份特征清单与某些金融活动表面要求的冷酷、操纵或冒险似乎存在引人注目的重叠，因此问题也不能完全忽略。按课堂引用的比例，社会本来就必须与一定数量具有这类问题的人共同生活。专业筛选、法律、内部控制和伦理标准的作用，就是不能假定所有参与者都会自发遵守共同利益。
这一章讨论的心理原则，会影响金融世界里的许多事情。它们不是说金融人都不理性或不道德，而是说任何有效制度都必须以真实的人为对象：人会学习、合作并追求值得赞美，也会过度自信、回避错误、追随故事，少数人还会有严重的行为障碍。金融工程若忽略这些差异，就不能成为一台在现实中可靠运行的机器。